2024年2月2日，蘋果公司$蘋果(NASDAQAAPL)$引領科技潮流的新品Apple Vision Pro頭戴設備在美國各地的Apple Store零售店及官方網(wǎng)站盛大上市，其定價被定為3499美元（約合人民幣24860元）。這款設備集成了先進技術，搭載了12顆攝像頭、5個傳感器和6個麥克風，支持眼球追蹤、頭部追蹤和手勢追蹤等功能。

　　上市后，Apple Vision Pro立即成為市場焦點，銷售情況火爆，有效推動了蘋果公司股價的回升。同時，作為這款設備攝像頭模組的獨家供應商，高偉電子的表現(xiàn)也引人注目，股價在2023年2月8日當天實現(xiàn)了7.1%的上漲。

　　觀察高偉電子$高偉電子(HK01415)$年來的業(yè)績表現(xiàn)，2016年開始，國產(chǎn)安卓系手機廠商快速崛起，搶占了蘋果的部分份額，導致蘋果手機銷量出現(xiàn)下滑，高偉電子的營收迎來了連續(xù)三年的下滑。2016-2018年，公司年度營收同比降幅分別為6.72%、18.81%和27.8%。2020年至2021年期間，蘋果手機銷量再次上升，推動了高偉電子同期營收分別達到53.24億元和56.74億元，同比增速分別為38.2%和6.58%。由于與蘋果的深度綁定，公司營收規(guī)模在2018年至2022年期間大幅擴張，由2018年的38.04億元擴張至2022年的79.21億元，CAGR達20.13%。由此不難得出，高偉電子的股價波動、業(yè)績與蘋果關聯(lián)性較強。

　　那么，成為Vision Pro的獨家攝像頭模組供應商又會給高偉電子帶來多少業(yè)績增量呢？高偉電子還值得投資嗎？

　　據(jù)Schwab Network報道，1月19日Vision Pro的預購開啟后，由于巨大的訪問流量，僅用了短短5分鐘蘋果服務器就一度陷入崩潰；18分鐘后，各版本機型均宣告售罄。截至2月8日，蘋果已成功售出超過20萬臺Vision Pro，市場預計全年銷售量將達50-60萬臺。

　　然而，對備受矚目的Vision Pro是否真的如市場所見那般引人注目，一些跡象卻似乎暗藏玄機。

　　早在2023年的發(fā)布會上，蘋果就對Vision Pro銷量做出了前瞻性的計劃，其預計在上市后的12個月內(nèi)，Vision Pro的累計銷量要達到100萬臺。然而，從市場反應來看，與發(fā)布會上宣布的預測銷量相比，市場對蘋果Vision Pro的預期銷量卻僅為50-60萬臺。

　　之所以有這種巨大的預期差存在，主要是因為市場擔心Vision Pro過高的售價，會嚴重抑制非蘋果重度粉絲對產(chǎn)品的需求，從而導致Vision Pro真實需求的快速銳減。長期追蹤蘋果產(chǎn)業(yè)鏈的專業(yè)人士、天風國際證券分析師郭明錤指出，初期跡象表明市場對Vision Pro的需求可能正在減弱。

　　一般而言，在預售開啟的24-48小時內(nèi)，隨著時間推移，買家等待的發(fā)貨時間通常會不斷延長，這反映了用戶需求的逐步增加。以過去熱門iPhone銷售情況為例，號稱蘋果歷史上“待機時間”最長的iPhone 14 Pro Max，其預計發(fā)貨時間為6-7周，而iPhone 14 Pro國行版即日下單，預計發(fā)貨時間為5-6周。

　　然而，與此相反的是，Vision Pro在預訂開放的48小時內(nèi)，延長的發(fā)貨時間卻未發(fā)生變化。這背后無疑隱藏著一個巨大的風險點：即在蘋果核心粉絲和重度用戶下單后，Vision Pro的真實需求可能會迅速減弱，從而影響其未來的實際銷量，正是這一現(xiàn)象的存在，使得市場對Vision Pro的前景始終持謹慎態(tài)度。

　　在Vision Pro發(fā)布會后，A股與港場的“果鏈股”曾出現(xiàn)全面下滑的趨勢，其中，高偉電子在港場盤中更是一度暴跌24%，成為了真正的大冤種。那么，同為果鏈股，為何高偉電子會遭遇如此慘烈的波動？

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　　我們認為，背后的原因主要有兩個方面：第一，高偉電子的營收結構過于單一，業(yè)績表現(xiàn)過度依賴蘋果；第二，公司作為Vision Pro的獨家攝像頭模組供應商，市場對其業(yè)績預期期待較高。

　　1997年，高偉電子的前身“高偉韓國”正式成立，專注于光學部件的制造和銷售。隨著業(yè)務的迅速發(fā)展，公司在2002年成立了高偉香港和高偉中國，并與LG建立了緊密的業(yè)務關系，將經(jīng)營范圍擴展至相機模組制造。為了更好地滿足市場需求，高偉電子在2003年將生產(chǎn)設備由韓國遷至東莞，同年開始與三星展開業(yè)務往來。

　　2009年，高偉電子成為蘋果攝像頭模組供應商，向蘋果提供板上芯片（COB）相機模組，正式加入了“果鏈”行業(yè)。隨后，公司與蘋果的合作逐漸加深，到了2012年，高偉電子開始制造倒裝芯片（FC）并向蘋果供貨。受益于全球智能手機的快速放量和蘋果手機份額的提升，帶動公司營收迎來高速擴張期，并在2015年創(chuàng)下第一次營收巔峰。具體來看，2011-2015年，公司營業(yè)收入從22.94億元擴張至69.56億元，年均復合增速超過30%。

　　但2016年開始，華為、OPPO、vivo、小米等國產(chǎn)安卓系手機廠商快速崛起，搶占了蘋果的部分份額，導致蘋果手機銷量出現(xiàn)下滑。根據(jù)蘋果公司2016年第二財季報告顯示，報告期內(nèi)，iPhone銷售量同比下降16%，iPad銷售量下降19%，Mac銷售量下降12%。

　　在蘋果疲弱的終端銷量影響，疊加同期歐菲光進入蘋果前置攝像頭模組供應鏈的雙重打擊下，高偉電子的營收迎來了連續(xù)三年的下滑。2016-2018年，公司年度營收分別為64.89億元、52.68億元和38.04億元，同比降幅分別為6.72%、18.81%和27.8%。

　　這些不理想的業(yè)績數(shù)據(jù)也在二級市場引發(fā)了強烈的反應，2016-2018年間，高偉電子的股價也迎來了大幅調整，三年的累計跌幅接近70%，市值更是從22.4億元降至6.8億元，累計蒸發(fā)近16億元。

　　2019年以來，iPhone 11系列前置攝像頭像素從700萬提升至1200萬，這一升級促使高偉電子的業(yè)績迎來了觸反彈，當年營收同比增長了1.3%。在2020年至2021年期間，蘋果手機銷量再次上升，推動了高偉電子同期營收分別達到53.24億元和56.74億元，同比增速分別為38.2%和6.58%。2022年后，盡管蘋果手機表現(xiàn)平平，但受益于公司市場份額的提升以及攝像頭功能升級所帶來的ASP提升，公司營收繼續(xù)擴張至79.22億元，同比增長39.6%，創(chuàng)下了第二次營收巔峰。

　　綜合來看，自2009年正式搭上蘋果的快車后，公司的業(yè)績表現(xiàn)始終追隨蘋果的動向而波動，在客戶結構方面，2017年以來，蘋果一直是公司最大的客戶，單一客戶收入占比超過85%，近兩年甚至達到了99%以上。在營收結構方面，相機模組業(yè)務一直占據(jù)公司營收的絕大部分，比例穩(wěn)定在99%以上，并逐年增長。2016-2020年，相機模組的營收占比分別為99.27%、99.31%、99.50%、99.85%和99.96%。

　　正是由于密切綁定了蘋果，在過去長達十多年的消費電子黃金期中，受益于蘋果優(yōu)質的產(chǎn)品力和品牌號召力，公司營收規(guī)模跟隨蘋果產(chǎn)品的創(chuàng)新而持續(xù)擴張，盈利能力也表現(xiàn)不凡；但與此同時，對大客戶的重度依賴，也使得其業(yè)績的不穩(wěn)定性明顯提升。一方面，由于業(yè)務的過度依賴，蘋果產(chǎn)品的下行周期同樣也會對公司的業(yè)績和資本市場表現(xiàn)造成顯著的沖擊；另一方面，對大客戶的過渡依賴也使得公司的抗風險能力低于預期，蘋果的任何產(chǎn)業(yè)鏈決定，都有可能引發(fā)公司業(yè)績和股價的大波動。例如，前果鏈成員歐菲光被踢出供應鏈名單后，該事件導致歐菲光遭受巨額資產(chǎn)減值損失和營收下滑，為該企業(yè)帶來了長期的不利影響。類似地，歌爾股份在蘋果砍單后的凈利潤大幅下滑，也凸顯了大客戶依賴的潛在風險。

　　2021年，高偉電子與蘇大維格合資成立立維光學，正式涉足AR/VR領域。目前高偉電子已經(jīng)成為蘋果手機和平板的主要前置攝像頭模組供應商，并且在后置攝像頭模組領域有所擴展。

　　Vision Pro作為蘋果近年來最重要的一款產(chǎn)品，市場對其充滿期待。相比其他頭顯而言，Vision Pro的攝像頭模組數(shù)量從個位數(shù)提升至12顆，使得攝像頭模組在整個Vision Pro物料中的單機價值量與組裝、芯片相近，僅次于Si-OLED環(huán)節(jié)。

　　考慮到高偉電子與立訊精密之間特殊的關系，市場普遍認為高偉電子將在蘋果MR設備中爭取到更多的話語權，成為其攝像頭模組的獨供商。在這個角度之下，未來一旦蘋果MR出貨放量，那么將有望從量和價兩個方向，大幅拉升公司的營收表現(xiàn)，給公司帶來新的業(yè)績增長點。

　　正是基于這樣的邏輯，在Vision Pro發(fā)布會后，市場對其預期銷量產(chǎn)生了懷疑，而高偉電子未來業(yè)績增量與Vision Pro的高關聯(lián)性，使得其在二級市場的反映遠高于其他果鏈成員。

　　但從Vision Pro上市后的市場反應來看，雖然與蘋果100萬的預計銷量相比有較大的出入，但目前市場仍預計全年銷售量有望達到50-60萬臺。通過簡要的測算，我們認為Vision Pro 有望為高偉電子帶來6000-9000萬美元的營收增長，相比2022年營收大致有5%-8%的業(yè)績提振。

　　近年來，在蘋果產(chǎn)品創(chuàng)新放緩疊加大客戶戰(zhàn)略所隱藏的潛在風險下，高偉電子也在積極開拓第二增長曲線來提前對沖市場影響。

　　2022年，高偉電子與速騰聚創(chuàng)合資成立立騰創(chuàng)新，高偉電子持股51%。該公司主要負責速騰聚創(chuàng)激光雷達的組裝、標定和出廠測試。立騰創(chuàng)新的設立，有望成為立訊系布局汽車電子代工業(yè)務的重要突破口。

　　據(jù)集微網(wǎng)透露，高偉電子通過JDM（Joint Design and Manufacturing）模式參與速騰聚創(chuàng)產(chǎn)品的設計和制造過程。速騰聚創(chuàng)的激光雷達組裝、接收發(fā)模組組裝、標定以及測試等環(huán)節(jié)均由高偉電子負責。未來，速騰聚創(chuàng)將逐漸專注于激光雷達方案和軟件部分，而生產(chǎn)制造環(huán)節(jié)將逐步由高偉電子負責。

　　作為國內(nèi)激光雷達的頭部企業(yè)，近年來，受益于我國激光雷達上車率和配置數(shù)量的顯著提升，速騰聚創(chuàng)的出貨規(guī)模和業(yè)績都迎來快速放量。根據(jù)速騰聚創(chuàng)的銷售數(shù)據(jù)顯示，其ADAS激光雷達的銷量在三年內(nèi)從2020年的300臺飆升至2023年的25萬臺，CAGR高達828%。與此同時，速騰聚創(chuàng)ADAS激光雷達銷售所創(chuàng)造的收入也呈現(xiàn)迅猛增長，從2020年的618萬元迅速攀升至2022年的1.6億元，截至2023年上半年最新收入已達1.45億元。

　　而根據(jù)專業(yè)激光雷達媒體的統(tǒng)計和預測，速騰聚創(chuàng)在2024年已確定上市車型的激光雷達合計交付量預計為82.7萬臺，而潛在上市車型的預計交付量更將超過20萬臺。據(jù)此預測，速騰聚創(chuàng)在2024年的ADAS激光雷達交付總量有望突破100萬臺大關。根據(jù)2023年數(shù)據(jù)初步測算，速騰聚創(chuàng)車載激光雷達業(yè)務在2024年有望創(chuàng)造36.7億元的營收。

　　如果速騰聚創(chuàng)的出貨能夠市場預期增長，那么作為重要的戰(zhàn)略合作伙伴，負責多個環(huán)節(jié)組裝代工的高偉電子將在業(yè)績上獲得比較可觀的收益。

　　但是，整體來看，考慮到目前激光雷達代工的營收規(guī)模相對較小，業(yè)務占比不高，與高偉電子相機模組業(yè)務相比，我們認為，目前激光雷達業(yè)務尚處于早期的投入階段，短期內(nèi)不足以支撐高偉電子的第二階段業(yè)績增長。

　　綜上所述，高偉電子在過去十幾年與蘋果的深度合作中扮演了蘋果產(chǎn)品供應鏈的關鍵角色。這種戰(zhàn)略合作不僅為公司帶來了持續(xù)的業(yè)績增長，也奠定了公司在相機模組領域的關鍵供應商地位。

　　然而，在業(yè)績快速擴張的同時，與之相伴的是其業(yè)績對蘋果產(chǎn)品的高度敏感性。為了降低對蘋果的過度依賴，高偉電子積極布局激光雷達業(yè)務作為其第二增長曲線。目前來看，雖然背靠國內(nèi)頭部激光雷達供應商，公司的汽車電子代工前景可觀，但考慮到該業(yè)務的出貨規(guī)模相對較小，與公司傳統(tǒng)業(yè)務相比，當前激光雷達業(yè)務尚不足以支撐公司實現(xiàn)第二階段的業(yè)績增長，未來仍需加強激光雷達業(yè)務的規(guī)模和影響力，以確保公司在不同領域的可持續(xù)性增長。

　　截至3月21日，從估值方面來看，我們選取幾個消費電子企業(yè)作為高偉電子的可比公司，綜合計算后，可比公司的平均PE水平為34.85倍，高于高偉電子目前26倍的估值水平。但考慮到，近年來蘋果產(chǎn)品創(chuàng)新的疲弱，以及公司在相機模組市場面臨的激烈競爭環(huán)境。整體的行業(yè)環(huán)境疊加競爭壓力可能影響公司的收入擴張、定價能力和盈利水平。與此同時，加碼汽車電子后，在規(guī)模效應尚未達成前，前期投入的持續(xù)增加，也會對其盈利能力產(chǎn)生一定沖擊，進而對估值產(chǎn)生負面影響。因此，整體來看，我們認為高偉電子目前的估值水平基本處在合理范圍內(nèi)。

　　從投資的角度而言，高偉電子作為Vision Pro的獨家攝像頭模組供應商，盡管有望因此獲得6000-9000萬美元的業(yè)績增量，但也伴隨著一系列潛在風險。Vision Pro作為當前備受矚目的產(chǎn)品，在發(fā)布后引起了市場對蘋果概念股的波動，高偉電子的股價也受到了市場情緒的直接影響。

　　短期來看，投資者對Vision Pro的接受程度和市場表現(xiàn)將直接影響高偉電子的股價，使得公司的業(yè)績穩(wěn)定性相對較弱。此外，考慮到短期激光雷達業(yè)務尚未形成足夠的規(guī)模來支撐公司新的增長，大客戶依賴的潛在風險尚未解除。在綜合考慮這些因素的基礎上，我們認為，高偉電子的投資價值尚待觀望。

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